【招商電子】生益科技：營(yíng)收增速超預(yù)期，產(chǎn)品高端化打開(kāi)長(zhǎng)期空間

事件：

公司公告，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入98.32億元，同比增長(zhǎng)42.93%；歸母凈利潤(rùn)14.15億元，同比增長(zhǎng)71.30%；扣非歸母凈利潤(rùn)14.02億元，同比增長(zhǎng)70.06%。綜合此前組織公司業(yè)績(jī)快報(bào)交流會(huì)要點(diǎn)，點(diǎn)評(píng)如下：

評(píng)論：

1、上半年?duì)I收增速超預(yù)期，覆銅板漲價(jià)及新產(chǎn)能釋放彈性。

經(jīng)測(cè)算，二季度，營(yíng)收53.26億元，同比+39%環(huán)比18%；歸母凈利潤(rùn)8.7億元，同比+78%環(huán)比+60%。上半年毛利率28.74%，同比+0.06個(gè)pcts，二季度單季度毛利率29.41%，同比+0.76個(gè)pcts環(huán)比+1.46個(gè)pcts。上半年?duì)I收約98億創(chuàng)歷史新高，利潤(rùn)亦大幅增長(zhǎng)，主要來(lái)自行業(yè)周期性復(fù)蘇推動(dòng)江西等新工廠釋放新產(chǎn)能、且覆銅板價(jià)格調(diào)升帶來(lái)利潤(rùn)增厚，以及miniLED基材等高毛利新品放量。費(fèi)用率方面，上半年銷售費(fèi)用同比+28%，管理費(fèi)用同比+28%，研發(fā)費(fèi)用同比+26%，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比減少約三百萬(wàn)，費(fèi)用率的壓縮對(duì)公司業(yè)績(jī)亦有幫助。

2、CCL業(yè)務(wù)產(chǎn)銷兩旺、新品放量，PCB業(yè)務(wù)價(jià)格及利潤(rùn)率下降。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，覆銅板及粘結(jié)片業(yè)務(wù)上半年?duì)I收79.4億，同比+61.6%，毛利率29.3%，同比+2.0個(gè)pcts，其中miniLED基材等新品認(rèn)證導(dǎo)入順利、逐步放量；PCB業(yè)務(wù)（生益電子）上半年?duì)I收16.2億，同比-13.2%，毛利率18.8%，同比-10.3個(gè)pcts。產(chǎn)銷量方面，上半年銷售各類覆銅板5906.57萬(wàn)平方米，比上年同期增加34.12%；銷售半固化片8796.06萬(wàn)米，比上年同期增加43.57%；銷售印制電路板50.59萬(wàn)平方米，比上年同期增加28.96%。可以看出，覆銅板和粘結(jié)片的收入增速超過(guò)銷量增速、顯示售價(jià)的提升；PCB業(yè)務(wù)銷量仍有增長(zhǎng)，但收入下滑，價(jià)格從去年上半年約4925元/平米下降到今年上半年約3358元/平米，同比降幅-31.8%。因此我們認(rèn)為公司上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要來(lái)自覆銅板出貨量增長(zhǎng)及盈利能力的提升（PCB業(yè)務(wù)并表后單季度利潤(rùn)貢獻(xiàn)僅約0.4億），PCB業(yè)務(wù)因5G類訂單占比較高、老廠搬遷等因素表現(xiàn)仍然低迷、后續(xù)潛在改善空間較大。

3、需求端結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)機(jī)會(huì)仍存，miniLED/IC載板基材加速高端化布局。

展望三季度及后續(xù)，產(chǎn)品價(jià)格角度，考慮電子布、樹(shù)脂壓力的減小，以及傳統(tǒng)應(yīng)用需求的趨穩(wěn)，預(yù)計(jì)電子布成分占比較高的厚板價(jià)格繼續(xù)上調(diào)空間有限；但電子電路銅箔供需仍緊張，且高端CCL市場(chǎng)需求端拉動(dòng)，預(yù)計(jì)薄板價(jià)格仍將保持較好狀態(tài)。從產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)來(lái)看，當(dāng)前PCB廠訂單能見(jiàn)度2-3個(gè)月、高于歷史平均水平，生益科技自身覆銅板訂單能見(jiàn)度、產(chǎn)品交期也體現(xiàn)旺季效應(yīng)，且從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)角度來(lái)講，6月份5G基站建設(shè)已開(kāi)始加速，下半年5G/服務(wù)器需求有望回升，且公司是全球出貨面積最大的車載CCL供應(yīng)商，并最新卡位北美大客戶miniLED新品基材，雖然后續(xù)傳統(tǒng)消費(fèi)、家電類訂單可能有所波動(dòng)，但通信類需求的回升有望帶動(dòng)高頻高速CCL和生益電子PCB重回景氣狀態(tài)，疊加多款新品貢獻(xiàn)，公司結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)動(dòng)力仍然可期。

公司目前已在封裝用覆銅板技術(shù)方面獲得核心突破，已在卡類封裝、LED、存儲(chǔ)芯片類等領(lǐng)域使用，目前在建設(shè)專業(yè)化工廠，明年公司IC載板基材（目前已有存儲(chǔ)類客戶布局）、高階HDI項(xiàng)目即將投產(chǎn)，一期項(xiàng)目初步規(guī)劃20-30萬(wàn)張/月，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步升級(jí)，總體產(chǎn)能也有10%-15%的釋放，考慮銅箔等上游仍有壓力，需求端通信、車載、mini的增量，明年公司產(chǎn)品價(jià)格仍有支撐。長(zhǎng)期來(lái)看，車載+高端產(chǎn)品的收入占比也將持續(xù)提升，有望逐步超過(guò)一半。

4、投資建議。

我們看好公司覆銅板業(yè)務(wù)在碳?xì)洹PO、PTFE、封裝、涂覆法FCCL等方向不斷提升話語(yǔ)權(quán)做大市場(chǎng)份額，考慮目前行業(yè)景氣趨勢(shì)和公司盈利水平，我們最新預(yù)計(jì)公司21-23年?duì)I收為200.48/222.5/262.6億，凈利潤(rùn)為28.2/32.3/38.7億，對(duì)應(yīng)PE為21.7/18.9/15.8倍。維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)30.75元、對(duì)應(yīng)21年25倍PE。